（中國網記者 蔣新宇）12月18日，由中國人民大學國家發展與戰略研究院、經濟學院、中誠信國際信用評級有限公司聯合主辦的中國宏觀經濟論壇宏觀經濟月度數據分析會（2019年12月）在中國人民大學舉行。財新智庫董事總經理、莫尼塔研究首席經濟學家鐘正生出席會議，以下是他在中國宏觀經濟論壇宏觀經濟月度數據分析會（2019年12月）上的發言。

鐘正生 財新智庫董事總經理、莫尼塔研究首席經濟學家

當前中國經濟只是延續企穩，沒有看到明顯回升。但最近A股市場表現比較積極，甚至有“牛市”的呼聲，這其中主要有幾個觸發因素，一是由于周一中美貿易第一階段協議達成，二是11月經濟數據表現不錯，三是有關延長資管新規過渡期的消息。A股市場的上揚也從一個側面體現了，中國經濟有延續企穩的跡象，但是沒有明顯回升。

財新制造業PMI數據顯示，今年8月份開始，中國制造業已經進入景氣擴張區間。其中很重要的一個原因在于，現在企業庫存水平很低，只要需求側有企穩或者改善的跡象，企業的生產供給會很快地做出調整。但這有需求拉動的因素，但更主要的原因可能在于庫存水平本身過低。

此外，在財新制造業PMI指數中，盡管目前企業的生產表現良好，但是企業家對未來的信心卻一路走低，這形成了巨大的反差。企業可能借到訂單立即生產，有種“今朝有酒今朝醉”的感覺，但畢竟投資是中長期的事情，企業投資擴產的意愿仍然沒有起來。這種現象也進一步支撐了之前的判斷，即目前經濟只是延續企穩，并沒有明顯回升。

關于制造業投資。目前來看，2020年補庫存是大概率事件，雖然補庫的時點、高度和持續性有待觀察。我們對制造業28個細分行業進行梳理，第一輪美國對中國出口商品加征關稅的不利影響已經淡去，所以我們認為，制造業投資的最壞階段可能已經度過。而隨著中美第一階段貿易協定的達成，未來大概率企業家信心會得到修復，制造業投資的大方向也是往上的。

關于民營企業。去年民營企業家座談會至今已一年多，民企融資、盈利、投資有什么新變化呢？只看一個指標，民營企業債權凈融資一直呈負增長的態勢，可以說債權融資渠道正在逐步喪失。加之民營企業的風險溢價較高，這從相對國企民企有高得多的信用債利差中就可以看出來。因此，融資角度來看，民營企業改善有限。從盈利角度來看，工業企業中，民營企業的利潤、出口和工業增加值增速，均比國有和外資企業的增長得快。這表明民營企業即便在中美貿易沖突的情況下，調整生產和出口的靈活度要更高。但從投資回報來看，盡管民營企業利潤增速較快，但由于民營企業負債成本上升過快，導致民營非金融上市公司的投資回報率相對低迷。此前，在2017年底之前，民營企業投資回報率是一直高于國企的。

從投資角度來看，2016年民間投資呈現斷崖下滑；2017年有所回調修復；2018年，國有企業去杠桿，民間投資快于政府投資；2019年，民間投資增長又重新低于政府投資。這其中，除了民間投資回報相對較低的原因外，民營企業家對未來的信心嚴重不足也是重要原因。投資是中長期的決策行為，如果企業家對未來缺乏信心，盡管生產良好，但投資積極性仍不高。

值得指出的是，最近一年民企在加速進入教育、文體娛樂和計算機通信行業，這些行業都是中國經濟轉型的方向。這表明民營企業有很高的調整效率和調整速度。隨著中美貿易談判緩和，營商環境改善，競爭中性和市場開放等新舉動，相信企業家的信心會有明顯的提振和修復。

關于宏觀政策要“穩”。目前經濟企穩跡象增加，就業市場保持穩定，整體來看，政策不宜冒進。回頭來看，2018年“去杠桿”去得太快，根據國家金融實驗室的測算，2018年中國宏觀杠桿率下降2.5個百分點左右；2019年上半年“加杠桿”又加得太猛，宏觀杠桿率上升5個百分點左右。過快的“去杠桿”和過猛的“加杠桿”都不利于宏觀經濟的穩定發展。目前，宏觀政策要穩的一個度量，就是要保證社融增速或者廣義貨幣M2增速與名義GDP增速大致匹配。從資本市場角度來看，仍期望有一個平穩的政策節奏，并不希望政策大起大落。

關于“風景這邊獨好”。全球民粹主義、民族主義、極端主義抬頭，對全球的外需是負面沖擊。民粹主義的核心并不是共贏，而是瓜分。外面的世界越亂，越顯得這邊“風景獨好”。也就是說，橫向比較來看，中國體制優勢十分明顯，政策執行力高，財政貨幣政策空間充足，能有效確保經濟平穩運行。同時，全球持續動蕩更有利于外資流入我國，全球負收益率的債券規模超過14萬億美元，而人民幣資產的相對收益率非?？捎^。

關于大城市都市圈的發展。大城市、都市圈的發展要發揮更多的規模效應、集聚效應，背后需要生產要素更自由的流動，包括土地、戶籍等。最近關于這些領域的動作有所加快，中央經濟工作會議也提了“改革土地計劃管理方式”。戶籍方面，今年發改委提出二型大城市可以放開落戶限制。未來相關配套體制機制的進一步開拓，將構成中國新的增長極。如果大城市、都市圈更好發展，也會為未來的基建、地產都創造了更多的空間，贏得了更多調整的時機。

關于產業發展。產業發展的方向是很難預測的，產業政策本身也存在著極大爭議，縱觀全球產業政策也不敢妄言成功。最近一直在討論要不要向日本學習，但中國很難完全復制日本的做法，只能借鑒其一些失敗的教訓，更重要的仍是走自己的路。日美貿易戰時，日本汽車廠商可以直接赴美辦廠，有效緩解了美國的貿易逆差，還給美國貢獻了就業和經濟增長。這個我們可能學不來。我們要深刻認識到日美貿易戰后，有兩個值得學習的教訓：一是貨幣政策過于寬松。日本央行當時過快的貨幣寬松，資金并未怎么進入實體經濟，還是源源不斷地流入地產；二是房地產市場的過度發展。所以我們要“堅持不把房地產作為短期刺激經濟的手段”，中期平穩擺脫對房地產的過度依賴。另外，我們要學習日美貿易戰后，日本制造業轉型升級的步伐從未停歇。當下，應該認識到，中國推動高質量制造業的發展既必要又可行。

中國宏觀經濟論壇創立于2006年，由中國人民大學國家發展與戰略研究院、經濟學院、中誠信國際信用評級有限公司聯合主辦。依托經濟學一級學科排名全國第一的人大經濟學院的優秀研究力量，同時誠邀知名研究機構的宏觀經濟學家，聚焦中國宏觀經濟動態和前沿性重大經濟問題研究。

論壇作為中國人民大學常設的高端學術及知名品牌活動平臺，由人大副校長劉元春，一級教授、經濟研究所聯席所長、中國宏觀經濟論壇聯席主席楊瑞龍及經濟研究所聯席所長、中國宏觀經濟論壇聯席主席，中誠信集團董事長毛振華領銜，定期發布中國宏觀經濟分析與預測報告，每年四期；論壇亦定期舉辦宏觀經濟月度數據分析會，發布宏觀經濟月度數據分析報告。中國網作為論壇的戰略合作媒體，中國網《中國圓桌》欄目定期對論壇進行專題報道。