余凌曲 中國（深圳）綜合開發研究院金融與現代產業研究所
社會各界期待已久的中國國務院機構改革方案在兩會期間出爐，其中一個關注的焦點在金融監管體系改革上，銀監會和保監會合并成為“中國銀行保險監督管理委員會”，而證監會卻保留單獨設立。
在現代化經濟體系中，產業與金融深度融合，資本市場已經成為“國之重器”，是一國競爭力的重要標志。我國資本市場發展起步于上世紀90年代初滬、深兩大交易所的成立。伴隨著我國經濟的高速增長，經過20多年的發展與探索，我國已經擁有全球第二大股票市場、第三大債券市場、第一大商品期貨市場和全球最多的資本市場投資者，成為令世界矚目的資本市場大國。但毋庸諱言，和我國實體經濟高質量發展、居民財富快速增長對資本市場的多層次、多元化需求相比，我國資本市場仍然是金融體系中的一個“短板”。
綜合來看，盡管我國資本市場規模持續擴張，但存在“大而不強” “大而僵化”、服務新興產業發展和居民財富增長“大而無能”等一系列“疑難雜癥”。主要體現在：
一是資本市場在社會融資規模占比偏低。根據人民銀行統計，2017年非金融企業境內股票融資、債券凈融資規模合計13229億元，在當年社會融資規模增量占比僅為6.8%，截至2017年底非金融企業境內股票、債券融資規模存量在社會融資規模存量中占比為14.3%，低于發達資本國家50%以上的水平，股票、債券等直接融資規模占比過低，資本市場目前還不是社會融資的主體渠道。
二是資本市場監管市場化程度不高。縱觀全球發達的資本市場，市場的運營機構都是公司化運作，納斯達克、紐交所、港交所等自身也是上市公司，不同的交易所運營公司為了吸引來自全球的優秀公司上市和全球的投資者，在優化上市規則、提升服務水平、降低市場成本、提高資本透明度等方面持續開展創新和激烈競爭。
三是資本市場分割嚴重、統一不足。首先是債券市場“九龍治水”。我國債券交易市場被分割為交易所市場、銀行間債券市場，兩個市場的投資者不能互通；企業債券發行主管部門則有人民銀行、發改委、證監會，分別對企業直接債務融資工具冠之于“企業債”、“中期票據”、“公司債券”，監管要求各各不同，也為權力尋租、利用制度差異尋求套利等違法犯罪提供了空間。其次是股權交易“地方割據”。股權市場是資本市場的重要組成部分，資本市場再發達，上市公司在數以百萬計、千萬計的企業總量中也只是“滄海一粟”，大量中小微企業的股權、債權融資有賴于股權市場的發展。
四是資本市場規則僵化、服務實體經濟特別是新興產業能力不強。正如前文所言，全球主要交易所都在不斷創新市場規則以適應新興經濟發展的需要。港交所在“痛失”阿里巴巴之后，痛定思痛，開設創新主板和創新初板，適用新的IPO規則，以吸引不符合主板部分上市公司規定的新經濟公司上市。我國資本市場的“痛處”似乎應該更多，IPO審核“嚴守”營收、利潤等財務指標，符合指標的企業上市排隊遙遙無期……這都將以BATJ為代表的國內外知名互聯網公司推向境外資本市場的“懷抱”。3月7日，習近平總書記在參加廣東代表團審議時，騰訊公司董事長馬化騰驕傲地向總書記匯報“您2012年12月視察騰訊后至今，騰訊的市值五年已經漲了十倍，成為亞洲第一”。我們為騰訊的成就驕傲，也為國內資本市場沒有騰訊遺憾！
五是資本市場缺乏有效穩定機制，成為金融風險“源頭”。與宏觀經濟的長期穩定快速發展相比，我國資本市場波動十分激烈，盡管只有20多年的發展歷史，卻上演過七輪跌幅超過60%的“股災”，資本市場發展本身成為需要重點防范的金融風險“源頭”。同時，這也導致以散戶為代表的普通股市投資者享受不到經濟增長和資本市場發展帶來的“財富效應”，頻頻遭遇“割韭菜”，甚而引發嚴重經濟社會問題。
習近平總書記在十九大報告明確提出“促進多層次資本市場健康發展”，李克強總理在兩會政府工作報告也提出要“深化多層次資本市場改革，推動債券、期貨市場發展”，這充分顯示出中央推進資本市場改革、建設“資本市場強國”的信心與決心。未來，我國資本市場改革需要聚焦上述突出問題，加快體制機制創新，大力提升資本市場的規模實力、服務能力、安全穩健性和市場化水平等，以滿足我國高質量經濟發展的金融需求。
一是進一步做大資本市場規模，擴大直接融資比重。我國股票市場市值居世界第二，但證券化率（股票市場市值/GDP）則遠低于歐美發達資本市場國家，債券市場規模相對龐大經濟總量也明顯偏小，直接融資比重甚至只及部分歐美國家的零頭。我國需要在制度上解決各類企業在資本市場直接融資的各項障礙，推動企業IPO、發行債券、再融資等常態化，做到“應融盡融”，不余遺力擴大資本市場規模，暢通資本市場融資渠道，大幅提升資本市場直接融資在社會融資中的比重。
二是大力構建市場化資本市場監管與創新發展體系。市場正在熱論“注冊制”，但是如果定位不好監管部門與資本市場的關系，任何市場化改革都是空談。
首先，要推動證監會回歸市場監管本位，滬、深兩大交易所改制為市場化經營企業并脫離與證監會的“父子”關系。證監會需要結合新的金融模式、新經濟的金融需求不斷優化監管手段和監管規則。例如，P2P和網絡眾籌從本質上來說就是小型的債券和股票公開發行行為，證監會完全可以按照現有證券法律法規把P2P和網絡眾籌監管起來，同時結合P2P和網絡眾籌的“小型、靈活、高頻”等特征給予一定范圍內的監管豁免，推動P2P和網絡眾籌合法依規發展，滿足小微融資需求。滬、深兩大交易所需要根據企業和投資者的需求不斷創新產品、上市規則、市場交易規則等，推動國內資本市場與國際相接軌，提升市場服務能力和競爭力。
其次，要推動資本市場的統一化監管、一體化發展。當前《證券法》正在修訂之中，結合《證券法》的修訂應推動資本市場的統一化監管，無論在銀行間市場還是滬深交易所發行和交易的債務工具，都應當由證監會實施統一監管，適用統一的規則。要推動地方股權交易市場有效整合，形成全國性的股權交易市場，充分發揮基礎資本市場對中小微企業股權、債權融資的促進支持作用。
三是加大對證券違法犯罪的打擊查處力度，維護資本市場健康穩定。我國經濟發展長期向好，各領域的優秀企業層出不窮，居民收入和可投資資產規模持續增長，這奠定了我國資本市場健康發展的堅實基礎。要明確證監會的主要職責是“監管”和投資者保護，而不是“審批”和代替投資者選擇投資標的。在我國資本市場發展還不十分成熟、證券市場違法犯罪頻頻出現的形勢下，需要證監會聯合公安、檢察院、法院等相關部門，常態化監控和嚴厲打擊證券期貨領域的違法犯罪行為，保障資本市場的健康穩定，讓資本市場真正成為宏觀經濟的“晴雨表”和居民財富的“聚寶盆”。