美國東部時間4月14日下午1：30，中國人民銀行排名第一的副行長易綱與前任美聯儲主席伯南克在布魯金斯學會參與了由布魯金斯學會與清華大學中國與世界經濟中心（CCWE）共同主辦的交流活動，討論了中國的貨幣政策、財政政策、匯率問題以及債轉股等熱點問題。

會議持續了1.5個小時，前半場由前中投公司副董事長高西慶、約翰·桑頓中國中心高級研究員David Dollar和前國際貨幣基金組織（IMF）中國部主任Eswar Prasad參與，后半場由易綱和伯南克參與，由布魯金斯學會哈欽斯貨幣政策中心主任David Wessel主持

易綱來華盛頓參加4月14-15日的第二次G20全球財長和央行行長會議，在這個對話中，易綱較為坦率地回應貨幣政策、匯率、債轉股等熱點問題。在今年3月12日央行兩會新聞發布會上，央行行長周小川介紹易綱為“負責人民銀行各項工作，主管貨幣政策、國際業務”

對于IMF下調世界經濟增長預期，易綱認為，各國之間需要加強政策協調。他認為最困難的事是改革，但不改革是一種風險，此外也無需過分擔憂，因為過度反應也是另一種風險。

關于中國資本市場最受關注的債轉股問題，易綱并未直接回應。他指出，解決企業高杠桿問題的關鍵在于嚴格的金融紀律，要讓每個企業對自己負責。但若想要推出什么政策之后就立即將杠桿率降低，是不可能的。

關于世界經濟增長

David Wessel：今年聽到IMF降低對全球未來經濟增長前景，全球經濟已經低迷太久了，從你的角度來看，可以做什么來提高對世界經濟的預期，可以如何改善？

易綱：我們來這里就是為了來參加G20財長和央行行長會議，就是來討論這個價值百萬的問題。

我認為，政策協調非常重要，就像我們在上海（2月份G20財長和央行行長會議）所做的溝通一樣。

我能說的就是，根據中國第一季度數據，經濟增長在許多指標來看都非常強勁，無論是運輸量、電量，還是CPI、PPI以及其他指標。中國很快將公布第一季度GDP，如果美國經濟按照預期發展，我們預計將是2%，作為世界第二大經濟體，我有信心今年GDP將達到6.5%-7%的增長。如果經濟增長符合預期， 我們有足夠的基礎來應對這種（IMF所說的全球）增長頹勢。對于全球經濟，我們也將持續通過經濟改革和供給側結構性改革，可以恢復貿易，恢復增長速度。

David Wessel：您認為對于這樣的展望，最大的風險是什么？

易綱：我認為目前即使有些國際組織下調了對全球經濟的展望，但是如果回望過去10年或20年，我們的經濟增速仍然促進全球增長。所以并不需要擔心，一方面，我們有穩健的宏觀經濟政策，包括財政政策和貨幣政策。另一方面，我們也不需要過度強調風險并過度反應，這又造成了另一種風險。

我認為，最困難的事是改革。如果真正想推進改革的話，是非常困難的。QE，財政赤字就可以在短期內提升經濟指標，但是和真實的結構性改革和供給側改革相比，并沒有解決勞動力市場的問題，也并沒有解決財產權的問題，這些都是基礎的根本性問題，我們認為不改革是一種風險，過度反應也是另一種風險。

伯南克：我同意易綱副行長的話，世界經濟確實比前幾年更好。但是目前整體的經濟增速仍比較令人失望，這存在多方面的原因。對于發達國家，通脹率遲遲無法提高，對于新興市場，比如中國這樣的國家，正在努力應對較低的經濟增速，更低的大宗商品價格和更強勢的美元，這些因素互相影響。

我沒有什么靈丹妙藥，但是我認為有幾點是可以做的，這些國家可以更注重在總需求的作用，更加注重財政政策的作用。目前有些央行擁有龐大的資產負債表，我說的主要是日本，更合理的可能是使用財政政策。

現在對結構性改革有一些誤解，人們總是說只有像中國這樣的發展中國家才需要結構性改革，但其實在需求不足的國家都需要進行結構性改革。有些改革可能不能立即見效，比如在就業率提高之后提高勞動者福利。

另一個我認為在國際會議中越來越重要的問題是，金融和銀行業的關系。美國的市場波動傳到海外，并不是通過貿易或經濟，而是通過金融市場，反映了全球的不確定。所以我們一直強調協調監管金融系統，尤其是在發展中國家，我認為這是國際協調的重要方向。

關于匯率問題

David Wessel：我認為現在關于中國最擔心的問題之一就是匯率問題。市場擔心人民幣有大幅貶值的可能，雖然最近人民幣匯率比較穩定。這是易綱副行長所做的努力。我想問易綱副行長，你對于人民幣匯率體系的理解，你想要外界怎樣認識人民幣匯率體系，你是如何管理匯率的？

易綱：中國官方的說法是：中國實行的是以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。這是匯率制度的三大方面。這是我能夠給出的最準確描述。現在匯率市場波動大幅減少，我想說的是，我們在向市場傳遞“參考一籃子貨幣調節”的信息還是比較成功的。但是在一籃子貨幣中，美元占比較高，所以人民幣相對一籃子貨幣相對穩定，也就說相對美元較為穩定。

市場還是最重要的因素，但是在目前這個階段，大量的市場波動超越了基本面，尤其在全球需求虛弱之時，這對于中國是不利的，對全球也是不利的。一方面我們以市場需求為基準，另一方面不愿看到波動性超過基本面。

如果你看經常賬戶，或者是FDI、ODI，就會發現人民幣處在均衡的位置。所以從基本面來看，我有信心我們將維持穩定的人民幣匯率。

關于三元悖論

David Wessel：伯南克，我們都知道匯率最著名的三元悖論，即在開放經濟條件下，本國貨幣政策的獨立性，匯率的穩定性，資本的完全流動性不能同時實現。但是中國好像常常能兼顧三者，你認為中國可以如何使匯率承諾更加可靠？

伯南克：可能中國采取這樣的匯率措施也是必要的。中國央行清楚知道不允許出現人民幣大幅貶值。明確這一問題有助于減少做空人民幣。中國面臨三元悖論，貨幣政策獨立性，資本的完全流動性，和部分受調控的匯率，通過這樣做，我認為中國央行能夠實現其不大幅貶值的目標。尤其是在資本流動方面，減少資本流動很難實施，但是可以提高對中國投資的意愿。最近銀行間債券市場對國外央行機構開放就是這樣的一個措施。

所以中國央行的目標就變成了避免大規模貶值和寬松貨幣政策。我在我的博客上也說過，我對中國的建議是，更多采用有針對性的財政政策，來刺激需求，同時也沒有貨幣政策所帶來的弊端。同時也通過針對性的財政政策進行改革，財政支持應該放在提高人們的收入安全上面，比如增強養老金體系，從而提升消費者信心和提高消費開支。此外，減稅或退稅也可以用來提升家庭的可支配收入。所以我認為應通過財政政策來實現貨幣政策目標，這有助于改革。

關于財政政策

David Wessel：易綱，伯南克認為美國過于依賴貨幣政策，現在應當更多采用財政政策，您認為這是否也適用于中國？

易綱：財政政策是非常重要的，今年我們的財政赤字占GDP的3%，超過2萬億，而去年財政赤字占GDP的比重只有2.3%。所以在中國，積極的財政政策是非常重要的。

回到三元悖論的問題，我認為中國央行基本是保持政策獨立的。中國是一個大國，我們需要獨立的政策來執行國內的利率政策。我們的資本賬戶基本上是自由流動的，但是在非正常的危機情形下，還是會對資本賬戶進行管理。對于穩定的匯率而言，我們的匯率并不是固定的。如果會看過去十幾年的歷史，從2005年開始，人民幣匯率是8.28，如果過去11年里，人民幣的REER（名義有效匯率） 和NEER（實際有效匯率）升值了30%-40%。如果你和去年比，事實上人民幣從6.05升值到6.50， 所以在某種程度上人民幣還是在波動的，這也說明以市場為基準定價幫助平衡了經濟，吸收了部分沖擊。

三元悖論中，最多只能同時滿足兩個目標，而放棄另外一個目標來實現調控的目的。但是理論上可以證明， 存在某一個點到三個角的距離之和為2，這也就是說如果X為匯率，Y代表貨幣政策，M代表資本流動狀態。存在X+Y+M=2的點。其中三個變量變動范圍均在0到1之間，分別代表各項政策目標的全然無效和全然實現，其余中間值表示中間狀態。 20年前我已經證明了這個結論。

關于債轉股

David Wessel：現在無論是中國還是全世界，對于中國企業不斷增加的杠桿率和僵尸企業的債轉股都很關注 如果你認為這是中國經濟的風險，那么該如何解決？

易綱：我意識到和其他發展中國家相比，中國企業的杠桿率確實非常高。我認為解決問題的關鍵在于嚴格的金融紀律。要讓每個企業對自己負責，如果破產了就破產了，財產權很重要。市場的每個單位需要對其行為負責，這是最重要的，否則就會產生道德風險。現在許多企業的杠桿率已經很高，我們需要給予更多的時間觀察，杠桿率需要一定時間后，才會穩定然后下降。但若想要推出什么政策之后就立即將杠桿率降低，是不可能的。我們必須非常小心考慮政府、企業和家庭的杠桿率，從社會整體來看待杠桿率，尋找優化方案并平滑解決這個問題。我認為我們還有一些改革方案。比如，我們已經修改了破產法，我們應當加快破產程序，如果這取得良好的法律效果，將可以使這個過程更有效率。

關于中國經濟和貨幣政策轉型

易綱：中國現在正在轉型，比如去年中國的GDP是6.9%，消費貢獻了66%。如果你看中國的經濟構成，中國的制造業過去是最大的產業，但是過去幾年中，第三產業增長較快，去年已經超過了50%，比制造業還要高。服務業發展最快，也是更加勞動性密集的行業，近幾年中國的就業率非常不錯。消費增長比較穩定，但是去年的消費對GDP的貢獻占66%。

因為這些因素，中國正在從投資和出口導向的經濟轉變為消費導向的經濟。但是這個過程需要好幾年才能完成。轉型的問題在于，中國的儲蓄率非常高，可能是世界上最高的。高儲蓄率就意味著高投資，所以投資對GDP的貢獻相當高。我們必須解決的問題就是在非常高的儲蓄率下，如何提高消費對GDP的貢獻。

貨幣政策框架還在轉型，比如說我們現在仍然監控貨幣供應量，M2仍然是我們的監測指標。 我們已經建立類似利率走廊的工具。一方面我們仍然使用貨幣供應量，另一方面利率走廊也非常重要，所以我們必須協調兩者。

中國正在從投資和出口導向的經濟轉變為消費導向的經濟，類似的，貨幣政策框架正在從量化變量到更加強調利率定價機制。匯率機制也正在發生改變。現在我最關心的是管理轉型。當然你會說如果沒有最終目標，如何實現。其實最終目標非常簡單，只是有些維度更加精確，難以具體形容而已。

提問環節

觀眾：為什么人民幣是依據一籃子貨幣定價，為什么近期人民幣匯率卻并不完全盯住CFETS貨幣籃子價格，出現貶值，能夠解釋為什么嗎？

易綱：這是個好問題。一籃子貨幣主要盯住3種貨幣籃子，CFETS貨幣籃子、BIS貨幣籃子、SDR貨幣籃子。我們說我們是參考一籃子貨幣定價，而不是盯住一籃子貨幣。你提到了CFETS貨幣籃子，如果你看數據，就會發現有一點點偏離一籃子貨幣。CFETS貨幣籃子的指數基期是2014年12月31日，2014 年時，人民幣匯率相對較高。

你的問題主要取決于你的時間窗口。如果你看過去3年和過去5年的時間窗口，就會得出不同的結論。這一點可以部分回答你的問題。還有其他的原因，如果你不能解釋原因，就必須由市場供需關系來解釋。 我認為，市場供需是決定匯率最重要的因素，如果市場是穩定的，就需要給市場供需更多的權重，這是我的觀點。