中國經濟下一步如何走？繼續刺激還是攻堅改革？結構改革步伐緩慢是一個世界性現象，大家都不愿意改革，都希望最后依賴貨幣政策刺激。通過刺激資產市場支持經濟增長的風險相當大。短期內在宏觀層面去杠桿基本沒有可能，微觀上去產能必須強化市場紀律，化解那些負債率高、產能過剩嚴重的僵尸企業。政府提出的供給側改革的關鍵就是能否真正強化市場紀律、做到公平競爭。

去庫存政策似乎已經看到了一些成效，房地產投資有所回暖與此有關。

去杠桿，短期內在宏觀層面很難見效，微觀上要對僵尸企業下手。

從國際經驗來看，去杠桿的難度非常大，成功率很低。一般來說無非是兩條途徑：一是通過經濟危機甩掉壞賬，二是企業通過違約化解債務。當然，還有一種模式叫債轉股，但債轉股效果如何，取決于主導債轉股的機構的能力、資源和市場環境。

從宏觀層面來看，看我們常用的M2/GDP、總債務/GDP等指標來衡量的高杠桿率，近期內看不到去杠桿的可能性?，F在M2的增速13%左右，GDP增速6.9%，假設縮減指數0?，F在分子的增長速度遠遠超過分母的增長速度，顯然杠桿率還在上升。要把這個比率壓下來只有一個辦法，就是讓分母長得快一點，讓分子長得慢一點。但短期內有沒有可能把M2的增長速度壓到名義GDP的增長速度以下？幾乎沒有可能。當然這個指標是否合理，也存在一些疑問，因為總債務和M2都是存量指標，而GDP是一個流量指標。

在近年的五大經濟政策任務中，最重要的任務是去產能。目前確實有很多僵尸企業，政府經常抱怨金融不支持實體經濟。企業家也怨聲載道，融資成本攀升讓實體經濟舉步維艱。所以政府在過去一、兩年，出臺了很多相關政策，要金融支持實體經濟。根據我們的研究，金融支持不支持實體經濟的主要原因不是金融資金在空轉。整體信貸增長沒有明顯下降，但是GDP增長明顯在走低。也就是說，同樣的信貸能支持經濟增長的速度已經下來了，資金的利用效率在下降。

出現這個問題的原因，就是經濟中存在很多本應關門的僵尸企業，它們依然在吸取“信貸”資源，卻沒有創造新的經濟活動。我們也看到在很多僵尸企業比較多的地方，民營經濟不太發達，創新活動很少。這一現象在東北比較突出。

深圳則是完全相反的情況，經濟有活力、創新也活躍，金融也在積極地支持企業發展。深圳經濟活躍的原因很多，但深圳自2003年以后就再沒有主要國企拖累，經濟發展環境寬松、政府強制干預較少。因此，僵尸企業能否有序破產退出，對供給側改革成功與否至關重要。

相較其他領域，金融改革常有單兵突進，領改革之先，但現在水深步緩確實明顯制約了經濟發展。利率市場化改革提出多年，目前任務還剩下兩個：一是風險定價，二是貨幣政策傳導機制。利率市場化步伐緩慢有很多具體原因，與市場存在很多軟預算約束的企業緊密相關。這些軟預算約束的企業特別是僵尸企業的存在不僅影響總體經濟增長，還嚴重壓制了資金資源效率。因此說，去產能很重要，而去產能的核心是要讓僵尸企業退出市場。但去產能碰到的首要問題是，由誰來判斷哪些是僵尸企業？如果是通過增強行政干預的辦法來去產能，最后能不能得到理想的結果，其實很難說。

歸根到底，改革是否成功，檢驗的標準非常清楚，目前看落在兩個點上：第一是支持已經失去競爭力的舊產業和企業快速、平穩地退出。這當然包括去產能，而去產能主要難在兩個字：人和錢，即人往哪去、錢從哪來。把這兩個問題解決了，去產能也不是什么大不了的事情，但這個問題恰恰最難辦。我覺得中央政府應該承擔更多的責任。第二是設計和創造更多的有效的機制，支持創新和產業升級，包括金融改革與創新。金融改革最后要達到兩個目的，一個是提高資源配置的效率，在不同部門不同企業之間，達到資源配置的效率。第二個要創造很多新的融資形式，滿足創新和升級的需要。我們常說中小企業融資難、融資貴，其根源就在于金融系統里的雙軌制。

未來中國經濟會怎么樣？我的看法是謹慎樂觀。樂觀來自幾個方面，第一，中國經濟發展到今天，我對它的樂觀更多的是對市場的信心。現在中國經濟有很多困難，但凡市場能夠發揮作用的地方，經濟都還可以。即便江浙這一帶，現在困難很大，但企業家們都在艱難地努力，他們能夠走過來的可能性很大。深圳和上海都邁過了中等收入陷阱，跨入高收入行列。市場的前景非常大，只要政府不強制性地限制市場的作用，沿海地區的經濟會繼續往前走，應該是大概率事件。

第二，當然，這并不意味著我們的經濟在短期內不會出現大的問題，過去金融部門、國企部門積累了很多風險，這也考驗政府能不能在碰到較大困難時做出有決斷性的處置和回應。

有風險當然值得擔憂，我們希望盡可能地避免任何災難性的事件，這就要求政府在風險與穩定之間取得一個好的平衡。比如去杠桿，不去杠桿，風險總有一天會爆發，但如果現在強制性地去杠桿，也許風險就提前爆發了。但我想說的是，即便發生一次小概率的金融不穩定事件，也不會是世界末日，韓國就是發生了金融危機以后走出來的。很多國家恰恰是在經歷了危機之后，才加快了改革進程。因此，我們要嚴密防范危機，但對一旦發生金融不穩定事件，也需要有預案，這一點，對國家很重要，對企業很重要，對個人同樣很重要。

最后，中國經濟改革就是兩個雙軌制，一個是國有企也和民營企業的雙軌制，一個是產品和要素市場的雙軌制，這兩個雙軌制導致了增長速度越來越快，結構失衡越來越嚴重。2011年我們在之前的研究中曾經提出，中國經濟將面臨下一次轉型，從過去的經濟奇跡走向常規發展，今日用時髦的說法則叫“新常態”。在我們當時的設想中，所謂的常規發展，就是中國經濟發展會越來越接近于其他新興市場國家的增長模式。

那么，什么圖景符合關于十年后的中國經濟猜想？十年前的中國，紡織女工在織機前成排勞作、鋼鐵工人勤作冶煉、大型購物中心鱗次櫛比。十年后的中國經濟，我的展望是是工廠里智能機械代替人工、電子商務和物流高度發達，當然以及可能會面臨當前日本社會所經歷的人口老齡化。